Cengkeraman Dolar Melemah, tapi Masih Sulit Disingkirkan

Alasannya sederhana. Mata uang dunia tidak dipilih melalui pidato atau slogan konferensi tingkat tinggi (KTT). Mata uang itu bertahan karena dipercaya oleh para pebisnis. Bank bisa mendapatkan pendanaan dengannya. Investor bisa menyimpan uang di dalamnya. Pemerintah juga tahu mereka dapat menemukan pembeli untuk surat utang yang terkait dengannya. Dalam setiap ujian itu, dolar masih memegang keunggulan yang belum bisa disaingi oleh mata uang lain.

Angkanya masih sangat jelas. Menurut Dana Moneter Internasional (IMF), porsi cadangan devisa global dalam dolar telah turun selama dua dekade terakhir. Porsinya turun dari di atas 70 persen pada tahun 2000-an menjadi di bawah 60 persen dalam beberapa tahun terakhir. Penurunan itu nyata. Tapi bisa juga menyesatkan jika dianggap sebagai bukti keruntuhan yang akan datang. Bahkan setelah penurunan itu, dolar tetap menjadi mata uang cadangan terbesar di dunia. Euro berada di urutan kedua yang jauh di belakang. Renminbi Tiongkok, meskipun bertahun-tahun didorong oleh pemerintahnya, masih hanya menyumbang sebagian kecil dari cadangan global.

Peran dolar dalam penggunaan pasar yang sebenarnya bahkan lebih kuat. Data dari Bank for International Settlements (BIS) berulang kali menunjukkan bahwa dolar terlibat dalam sebagian besar transaksi valuta asing global. Data pembayaran SWIFT juga menunjukkan dolar tetap menjadi salah satu mata uang utama yang digunakan dalam pembayaran internasional. Di pasar komoditas, dari minyak, logam, hingga biji-bijian, harga masih sering ditetapkan dalam dolar. Ini penting karena kebiasaan penetapan harga ini akan saling menguatkan. Begitu perusahaan meminjam, membuat faktur, dan melakukan hedging dalam satu mata uang, mengubah sistem menjadi mahal dan berisiko.

Di sinilah banyak prediksi tentang pergeseran cepat menjadi salah. Mereka berasumsi mata uang cadangan bisa diganti seperti produk konsumen. Pada kenyataannya, dolar berada di dalam sebuah sistem operasi yang utuh. Amerika Serikat menawarkan kepada dunia sumber utang pemerintah yang paling aman, likuid, dan dalam. Pasar obligasi pemerintah AS (US Treasury) sangat besar, aktif, dan mudah diperdagangkan hampir setiap saat. Bagi bank sentral, dana pensiun, perusahaan asuransi, dan perusahaan multinasional, kedalaman pasar ini sama pentingnya dengan politik. Saat terjadi krisis, mereka membutuhkan aset yang bisa dijual cepat tanpa membuat harganya anjlok. Hanya ada sedikit alternatif dengan skala yang sama.

Krisis-krisis baru-baru ini justru memperkuat poin ini, bukan melemahkannya. Selama krisis keuangan global 2008, investor berbondong-bondong beralih ke dolar dan surat utang AS, meskipun krisis itu dimulai di dalam sistem keuangan AS. Hal yang sama terjadi pada fase awal guncangan Covid-19 pada 2020. Saat perdagangan global membeku dan pasar pendanaan mengetat, permintaan dolar melonjak. Bank sentral AS, Federal Reserve, membuka kembali dan memperluas "swap lines" dengan bank-bank sentral utama untuk mengatasi kekurangan dolar global. Ini adalah pengingat bahwa dolar bukan hanya mata uang nasional. Dolar juga merupakan alat pendanaan darurat dunia.

Tiongkok sering disebut sebagai penantang yang paling mungkin. Tiongkok adalah ekonomi terbesar kedua di dunia dan mitra dagang utama bagi banyak negara. Beijing telah berupaya memperluas penyelesaian transaksi dalam renminbi, menandatangani perjanjian pertukaran mata uang, dan mempromosikan sistem pembayaran di luar jangkauan AS. Beberapa upaya ini membuahkan hasil. Rusia dan Tiongkok, misalnya, telah mengalihkan lebih banyak perdagangan bilateral mereka dari dolar. Lebih banyak kesepakatan minyak sekarang dibicarakan dalam mata uang selain dolar dibandingkan satu dekade lalu. Namun, perubahan ini masih terbatas jika diukur terhadap skala keuangan global secara keseluruhan.

Hambatan utamanya adalah kepercayaan, bukan ukuran. Mata uang dunia yang sejati membutuhkan pasar modal yang terbuka, aturan yang dapat diprediksi, institusi hukum yang kuat, dan keyakinan bahwa uang dapat masuk dan keluar dengan bebas. Tiongkok masih menerapkan kontrol modal. Sistem keuangannya masih sangat dipengaruhi oleh arahan negara. Investor tahu bahwa kebijakan dapat berubah dengan cepat. Ini tidak berarti pengaruh renminbi tidak bisa tumbuh. Kemungkinan besar akan tumbuh. Tetapi pertumbuhan dalam penggunaan perdagangan tidak sama dengan menjadi penyimpan nilai utama dalam keuangan dunia.

Sementara itu, euro telah lama memiliki bobot ekonomi yang kuat, tetapi tidak memiliki persatuan politik untuk benar-benar menyaingi dolar. Zona euro memiliki ekonomi yang besar dan bank sentral yang kredibel. Namun, pasar obligasinya tetap terpecah di antara banyak negara anggota. Krisis utang negara satu dekade lalu mengungkap kelemahan mendasar. Investor belajar bahwa euro adalah persatuan moneter tanpa persatuan fiskal yang penuh. Kondisi ini telah sedikit membaik, terutama setelah langkah-langkah pinjaman bersama selama pandemi, tetapi belum cukup untuk menggantikan dolar dalam waktu dekat.

Bagi masyarakat biasa, perdebatan ini mungkin terasa jauh. Padahal tidak. Peran global dolar membentuk biaya pinjaman, harga perdagangan, kekuatan sanksi, dan dampak keputusan suku bunga AS di luar negeri. Ketika Federal Reserve menaikkan suku bunga, negara-negara dengan utang dolar yang besar sering kali langsung merasakan dampaknya. Di berbagai tempat mulai dari Argentina hingga sebagian Afrika dan Asia, dolar yang kuat dapat membuat impor lebih mahal dan pembayaran utang lebih sulit. Itulah salah satu alasan banyak pemerintah menginginkan alternatif. Ketergantungan pada dolar membuat mereka rentan terhadap guncangan yang tidak bisa mereka kendalikan.

Namun, menginginkan alternatif dan membangunnya adalah dua hal yang sangat berbeda. Dunia mungkin sedang bergerak menuju sistem mata uang yang sedikit lebih beragam, dengan lebih banyak perdagangan regional diselesaikan dalam mata uang lokal dan cadangan non-dolar meningkat secara bertahap. Penelitian IMF mencatat adanya "fragmentasi di pinggiran" ini, di mana beberapa bank sentral melakukan diversifikasi ke mata uang seperti dolar Kanada, dolar Australia, atau won Korea Selatan. Tetapi itu tidak sama dengan penyerahan total dari dolar ke pesaingnya. Ini lebih terlihat seperti diversifikasi lambat di sekitar pusat yang masih dominan.

Jika negara-negara benar-benar menginginkan sistem yang tidak terlalu bergantung pada dolar, mereka akan membutuhkan lebih dari sekadar wacana. Eropa akan membutuhkan integrasi fiskal yang lebih dalam dan aset aman bersama yang lebih besar. Tiongkok perlu menerima arus modal yang lebih terbuka dan transparansi hukum yang lebih kuat. Negara-negara berkembang akan membutuhkan institusi yang lebih stabil dan pasar obligasi lokal yang lebih kredibel. Sistem pembayaran dapat membantu di beberapa sisi, tetapi tidak dapat menggantikan fondasi utama yaitu kepercayaan dan kedalaman pasar.

Risiko terbesar bagi dolar mungkin tidak datang dari Beijing atau Brussels. Risiko itu mungkin datang dari Washington sendiri. Kebuntuan pagu utang yang berulang, ancaman terhadap independensi institusi, atau hilangnya kepercayaan jangka panjang pada tata kelola pemerintahan AS dapat mengikis keuntungan yang sekarang dinikmati dolar. Status sebagai mata uang cadangan memang kuat, tetapi tidak dijamin selamanya. Sejarah menunjukkan bahwa mata uang dominan pada akhirnya akan memudar ketika institusi di baliknya melemah.

Itulah pelajaran sebenarnya. Dolar kemungkinan akan bertahan sebagai mata uang utama dunia dalam waktu dekat bukan karena sempurna, tetapi karena setiap alternatifnya masih memiliki kelemahan yang lebih besar. Porsinya mungkin menurun. Kekuasaannya mungkin menghadapi lebih banyak perlawanan. Lebih banyak perdagangan mungkin bergerak di luar jangkauannya. Tetapi, kecuali ada ekonomi lain yang dapat menawarkan kombinasi skala, keamanan, keterbukaan, dan kepercayaan yang sama, dolar akan tetap menjadi mata uang yang dikeluhkan banyak negara, tetapi juga mereka andalkan, dan mereka tuju ketika dunia menjadi tidak menentu.